不少投资者都比较关注企业的财报，擅长从财务视角去分析企业的基本面。雪球十年知己“岁寒知松柏”通过财务视角解读价值投资的方式获得了不少球友的关注。

　　财务分析会让我们对投资机会有什么新发现？12月17日，在2023雪球嘉年华现场，远川投资评论负责人张婕妤和璟恒投资基金经理、雪球人气用户“岁寒知松柏”李育慧带来了一场深入的对话，分享财务视角下的高概率价值投资。

　　远川投资评论负责人张婕妤（左）和璟恒投资基金经理、雪球人气用户“岁寒知松柏”李育慧

　　李育慧：我曾经把财务分析水平分成三个层次，第一是理论水平很高，但在实际的投资应用中并不能够少赔钱或者多挣钱的；第二个层次是财务打假的高手，用这些方式规避一些风险，甚至通过做空来挣钱的；第三个层次是在第二个层次的基础上能够规避风险、壁垒之外，还能够盈利的。

　　李育慧：我比较常用的是两种维度的指标体系，第一个纬度是动荡分析，把ROE拆解成三个方面，分别是盈利能力、周转率、输出能龙八国际力，这三个维度相乘等于收益率回报结果。

　　第二个维度是估值，一般来讲，用巴菲特的现金流贴现DCF，DCF也有三个重要的因子，持续的现金流、能不能够有序增长、贴现值的高低理财。在资本定价模型来看，比较关键的是Beta值，公司Beta值的高低取决于经营杠杆和财务杠杆，杠杆高，盈利不确定性大，贴现率很高，估值就会低。

　　李育慧：首先要有一定的财务功底，其次要尊重常识，最后要尽量实事求是，理性，尊重事实，看具体的数据。

　　张婕妤：相对于整个行业的平均利润，企业超额利润率越高，就说明这个企业越好吗？

　　李育慧：从结果上看是这样的，但是超额利润率或者净利润率只能体现结果，这个结果可能是很多原因导致的。

　　比如今年很热的某企业，每次财务报表都大超预期。我觉得有一个指标很重要，这个公司只有1.3万员工，但GMV却达到了某大厂的一半，说明同样一个员工，贡献的利润可能是同行的10倍以上，这个指标可能比其他指标更关键、更重要。

　　张婕妤：所以超额利润率只是一个结果，财务分析更重要的是去找到原因，并且要看原因是否持续，对吗？

　　李育慧：在研究一个公司的时候，财务是一个很好的切入视角，让我能够比较理性、比较全面地了解到数据和数据后面的逻辑关系，现场调研能够得到一些感性的、作为补充的东西。

　　李育慧：总结来看，首先我是概率优先的投资体系，以这个为基础要“四好”，概率更高、胜率高。

　　第二，要有好的估值，80%的收益、股价是由利润来决定的，20%以内是由估值变化来决定的。

　　李育慧：人绝对是要排在第一位的，价值是由人、由管理来创造的，估值放在第二位。

　　张婕妤：您的观察仓位和高概率的仓位之间有什么区别龙八国际，选择观察仓的原则是什么？

　　李育慧：由于“四好”是理想状态下的，现实往往只有三好或者两好，所以用小一点的仓位来做应对，比如价格现在不是很合适，就先买一点，等到价格合适时再加仓。

　　李育慧：短期来看估值的影响是远远大于基本面的，但并不代表一定是选错了公司，我对今年的地产是乐观的，我认为选择的标的，从Alpha的角度来说也许没有错，但是今年行业的负Beta太强。从结果来看，策略上是错误的，也许明年可能会好一些。

　　这个行业存在不确定的地方，第一个是不知道每个城市还有多少库存，第二个是可选消费品较难掌握准确的时间，我认为明年可能会见底龙八国际。

　　李育慧：我个人的特点是概率优先，比如要尽量在收益率和回撤之间做好平衡，就必须做组合投资，做组合的目的是减少组合内个股之间的相关性，所以我会兼顾流动性，将不同的行业，不同的分类组合在一起。有A股、港股，有国企、民企，有些承担防守角色，有些提供流动性，像中场一样，在我需要进攻的时候，能很快地换股。

　　我在去年年初买了比较多的高息股，无论是从大的经济环境还是从估值的角度，相较于以前的吸引力都要弱一些，所以现阶段是减少防守，加强进攻。

　　张婕妤：目前市场超预期下跌了很长时间，您认为熬过去所需的精神、意志是否与马拉松长跑有异曲同工之处？

　　李育慧：其实很多人说投资是一场马拉松，我觉得只有你真正经历过了以后才会有深切的体会，它对健康有明显的帮助，另外身体的改变会促进精神的改变，当你不停地达到自己的目标，战胜自己以后，就会变得更自信、更乐观、更积极，抗压能力也会得到增强。马拉松开始的32公里主要靠基础、科学的训练，最后10公里靠意志。现在的市场，短期内大部分时间的估值是情绪波动带来的，这时需要好的心理状态、强大的心肺功能作为支撑。